491. CFO 강의 노트

 

제목: CFO 강의 노트

글: 황이석

독서기간: 2022.12.08 ~ 2022.12.24

 

12월 11일(일)

민서, 명서야~~ 오늘은 오랜만에 재무에 관한 책을 읽기 시작했는데 책의 두께도 두께지만 기본적인 재무에 관한 지식과 이를 생각하게 해주는 좋은 책인 것 같아.

 

아빠가 가치 투자 초창기에는 전적으로 재무제표에 의한 투자를 했는데 지금은 기업의 사업에 대한 내용을 공부하게 되면서 재무 관련해서는 좀 소홀했었어. 하지만 재무제표를 자세히 들여다보면 좋은 아이디어가 떠오를 것이란 생각을 이 책이 만들어 주는구나.

 

아빠가 아직도 재무제표에 대한 지식이 많지는 않아. 이 책에서 주주는 ROE에 대한 관심이 많다고 했지만 투하자본수익률(ROIC)에 대해서도 관심을 가져야겠어.  순영업자산으로 수익을 얼마나 내는지는 기업의 성장에 중요한 요소이니까.

 

부채나 자산도 유동과 비유동으로만 생각할 것이 아닌 금융과 영업으로 나눠서 생각해 보는 방법도 있어. 기업의 실제 체력을 나타내기에 더 정확하게 나타낼 수 있단다. 부채는 양날의 칼인데 성장 중에 잘 사용하면 ROE를 높일 수 있지만 성장률이 떨어지면 ROE는 그만큼 더 낮아진단다. 우리 가계에서도 빚을 현명하게 사용해야 자산을 늘릴 수 있는 것처럼 말이야.

 

12월 12일(월)

주가 상승의 중요 동인은 자산규모나 순이익규모가 기업가치를 결정하는 것이 아니라 투자자의 기대수익률을 초과하는 이익을 창출하는 경우에만 기업가치가 향상된단다.

 

배당할인모형이니 초과이익성장모형 등은 학자들이 일반적 이론을 위해 만든 것 같아. 사실상 미래의 일정한 배당이니 이익을 가정하는 것 자체가 말이 안 되니까. 첫 가정이 말도 되지 않으니 기업의 가치 측정이 제대로 될 리가 있겠니. 이 책의 저자 또한 학자다 보니 실용적이지 않은 이론을 제시하는 것 같아.

 

그래도 PBR을 구하는 식에서 분자는 당해 3월의 주가를 이용하지만 분모인 전년도 주당순이익은 배당을 감안하지 않았기 때문에 맞지 않다는구나. 그래서 당해의 예상 BPS를 사용해야 한다고 해. 아빠가 전혀 생각지 못했던 부분이야.

 

12월 13일(화)

아빠가 이용하고 있는 PEG에 대해서도 나오는데 유용한 지표임에는 틀림없어. 

 

이 부분에서 중요하게 다루는 것이 주주 기대수익률이야. 이 기대수익률을 낮춰야 기업은 자본비용을 줄일 수 있어.

미래현금흐름의 전망이 밝다면 기대수익률은 낮아질 거이고 이 흐름이 나쁘다면 기대수익률은 높아질거야.

우리가 주식투자하는 목적은 무위험수익률보다 높은 수익률을 얻기 위해서야. 따라서 시장위험프리미엄만큼의 플러스알파를 원하는 거지. 이 시장위험프리미엄은 미국에서는 7%가 적당하다고 하지만 우리나라는 10.5%로 나타난단다. 그만큼 한국 주식시장의 변동성이 높기 때문이야.

 

가치주와 성장주의 미래 투자수익률에 대한 이야기도 나와. 좀 의아한 점은 가치주가 성장주보다 주가가 더 상승하지만 경영성과는 성장주가 더 좋다는 거야. 이는 아빠 생각으로는 가치주는 저평가되어 있다는 것이고 성장주는 성장 속도보다 주가가 더 높다는 증거이지 않을까?

 

12월 14일(수)

아빠는 이 책에서 나오는 EVA나 현금흐름할인모형, 초과영업이익모형 등을 산출할 때 어떤 조건이 변하지 않는다는 가정을 한다는 자체가 이미 제대로 된 가치평가를 할 수 없다고 생각해. 이미 틀린 가정을 하고 평가를 하는데 어떻게 그게 정확할 수 있겠니. 정확한 것은 고사하고 근사치에도 못 이를 듯하구나.

한때 워런 버핏이 현금흐름할인모형을 사용한다고 알려졌었는데 이는 워런 버핏이 부정했어. 워런 버핏은 주식 가치를 평가하는 데는 곱셈, 나누기, 더하기, 뺄셈만 할 줄 알면 된다고 했어. 하지만 이 책에서는 너무나 복잡한 이론을 전개하고 있어. 이런 복잡함에 대해 공부할 가치가 충분한지 의문이 드는구나.

 

한국에서의 주주요구율이 대략 10%라면 ROE가 10% 넘는 기업 중에서 매수 후보 기업을 선택해도 되겠다는 생각이 들었어. 위에 아빠가 적어 놓은 것처럼 기업과 환경은 수시로 매우 빠르게 변하기 때문에 고정되는 것이 없어. 그러므로 안전한 기업 중 수익을 잘 창출하고 있고 미래가 엿보이는 기업을 선정해야 우리도 이익을 얻을 가능성이 높아.

 

12월 19일(월)

기업가치란 창출된 부의 회수를 나타내는 잉여현금흐름의 현재가치가 아니라, 투자와 그로부터 창출되는 초과영업이익의 지속적 향상이라는 부의 창출과정을 강조하는 개념으로 전환되었음을 기억하자.

 

기업가치가 미래의 성장성에 달려있다는 말인데 아빠는 기업의 현재 재산가치를 많이 보며 투자를 했어. 그래서 현재 이익을 많이 내고 있는 기업도 미래가 어둡다며 주가가 오르지 않는 현상이 이해가 가는구나.

 

이제까지 다룬 가치평가모형들을 정리하면, 배당할인모형으로부터 초과이익모형이 도출되었고, 잉여현금흐름모형으로부터 초과영업이익모형이 도출되었다. 이제 마지막 연결고리는 잉여현금흐름이 배당할인모형과 이론적인 일관성을 갖는지를 확인하면 된다. 따라서 실무에서 사용하는 모든 기업가치평가 모형들이 서로 개념적으로 완전하게 연결되었다. 이제 경영진은 보다 자신감을 갖고 이들 모형을 사용해도 좋을 것이다.

 

12월 20일(화)

한국 기업들의 배당률은 다른 나라들에 비해 낮아. 그 이유는 현금을 보유하며 성장 기회가 왔을 때 사용하려 내부에 유보하기 때문이야. 한 가지 다른 이유는 아빠가 생각한 것인데 우리나라 기업은 전문 경영인보다는 회사 주인이 경영자인 경우가 많아. 그런 경영자가 회사의 보유 현금이 모두 자기 것이라는 착각을 하는 사람들이 많기 때문에 주주 친화적인 정책에 인색하다는 생각이 들어.

자사주 취득도 주주가치를 증진시키는 방법이야. 하지만 기회비용에 비해 더 효용이 있어야 의미가 있어. 회사의 가치를 더 높일 수 있는데도 불구하고 현금을 자사주 매입에 사용하는 방법은 올바르지 않아.

단기투자자와 장기투자자로 인해 주가 변동률은 차이가 있어. 기업은 물론 장기투자자를 선호하지. 그래서 워런 버핏은 주가가 2억이 넘어도 단기투자자를 차단하기 위해 액면분할을 하지 않아. 우리 민서, 명서도 장기투자로 부를 차곡차곡 잘 쌓으렴.

 

12월 21일(수)

당기순이익은 영업현금흐름과 발생액으로 이루어져 있어. 그런데 이 책을 통해서 아주 중요한 사실을 알게 되었어. 즉, 일반투자자나 전문투자자마저도 영업현금흐름보다 당기순이익을 중요시 여긴다는 거야. 심지어는 발생액이 적고 영업현금흐름이 좋은 기업들이 주가가 더 많이 오르는데도 말이야.

투자자에게 영업현금흐름은 아주 명확한 자료지만 발생액은 자세히 조사하기가 힘들단다. 발생액은 경영진이 수익을 더 늘리거나 줄이는 데 사용할 수가 있기 때문이야.

하지만 발생액은 변동성이 높은 영업현금흐름을 대체해 당기순이익 변동성을 낮출 수 있는 장점이 있어. 

우리 같은 투자자들은 영업현금흐름을 당기순이익보다 더 중요하게 여겨야 된다는 교훈을 얻었단다.

 

12월 22일(목)

부채를 무조건 나쁘다고 할 수 없어. 부채는 세금 감면 효과를 가져오고 또한 경영진들이 원금과 이자를 갚아 나가야 하기 때문에 불필요한 낭비를 줄일 수도 있기 때문이야. 물론 과도한 부채는 기업의 경쟁력을 떨어뜨리지. 그래서 최적의 부채를 유지하며 긴장된 균형을 이루는 것이 아주 중요하단다. 

 

자산 재평가에 대한 새로운 내용도 이번에 알게 되었어.

아빠는 기업들이 왜 자산 재평가를 하지 않는지 궁금했었어. 자산재평가를 하면 자산이 늘어나면서 부채는 줄어들지만 이로 인해 ROA나 ROE가 떨어지게 된단다. 이를 경영진들이 꺼려하는 거야. 순기능은 자산이 늘어나면서 부채가 줄어들고 이는 신용평가를 더 좋게 받아서 이자율을 떨어뜨릴 수 있기 때문이야.

 

선물환 매도계약과 키코의 파생상품은 기업들이 아주 조심해야 한단다. 열심히 사업을 잘 운영하여 많은 흑자를 냈음에도 이런 파생상품으로 적자로 돌변하는 경우가 있으니. 그래서 전문가들의 예상을 무조건 믿으면 안 돼.

 

12월 23일(금)

현재 문제가 되고 있는 양도소득세는 민주당에서 대주주법으로 5,000만 원을 넘는 소득에 대해 22%-25%의 세금과 한 기업에서 3억 원이 넘으면 또한 세금을 물리려 해서 상당한 논란이 되었어. 3억 원이 대주주 기준이라... 그럼 집 한 채 가진 사람들은 대주주 할아비가 되겠네. 일반 서민들이 부자가 될 수 있는 사다리를 걷어차려는 이런 악법은 납득이 가지 않는단다. 하물며 한국 주식시장은 외국인과 기관들에게 유리한 환경을 조성하면서 개미들을 더욱 쥐어 짜려는 이런 행위가 과연 누구를 위한 것일까? 미국과 같은 금융 시스템을 선진적으로 만든다면 불만이 없겠지만 개미만 죽이려는 이런 정책으로 아빠는 상당히 민주당에 실망했어. 부동산 대책도 그렇지만...

 

기업은 적정한 현금을 보유하는 것이 좋지만 적기에 투자를 하려 한다면 충분한 현금을 보유해야 가능해. 언론에서는 한국 기업이 현금을 너무 많이 보유하고 있다고 하지만 미국 기업들이 더 많이 보유하고 있다고 하는구나. 문제는 정부에서 고용을 위해 기업에게 혜택을 주지만 기업은 고용은 하지 않고 그 혜택으로 받은 현금을 쌓는다는 것이 도덕적 해이지.

 

한국 기업들의 회계투명성에 대해서도 나오는데 아직도 미흡한 면이 많아. 회계가 불투명하면 주주의 기대수익률이 올라가고 이는 비용 증가로 이어져. 또한 증권집단소송에 휘말릴 수 있다고 책에서 설명하지만 우리나라는 철저히 기업 편이란다. 아빠는 증권집단소송을 해서 투자자들이 승소했다는 이야기를 들어본 적이 없어. 결국 유명무실한 제도만 만들어 놓은 꼴이야.

 

다만, 보수적 회계정책을 실행하는 기업들은 회계투명성에서 앞서 간단다. 부정적 정보는 바로 반영하고 긍정적 정보는 천천히 반영하는 이 정책은 주주들에게 신뢰감을 심어준단다. 대부분의 기업이 이와 반대로 하기는 하지만 말이야.

 

12월 25일(토)

일반적으로 사업 다각화를 하면 기업가치가 저평가가 된다고 해. 그런데 왜 많은 기업은 사업 다각화를 시도할까? 그 이유는 한 해의 수익이 좋은 기업과 나쁜 기업이 어느 정도 상쇄가 되어서 변동성이 낮아지기 때문이야. 한 분야만의 사업은 변동성이 커져서 수익률이 좋지 않은 경우 성장 동력을 잃을 수도 있어.

 

지배권과 소유권의 괴리는 풀리지 않는 숙제란다. 소유권은 작지만 지배권은 큰 경우 지배권자는 도덕적 해이를 불러일으킬 가능성이 높아서 기업가치가 시간에 따라 떨어질 확률이 높다고 해. 사적이익도 크게 챙기기도 하고. 이런 일을 방지하기 위해서는 법도 중요하지만 재무 관련 전문가 및 투자자의 의식이 중요해. 언론의 역할도 크지.

 

위대한 기업에 대해 이 책은 워런 버핏의 조건을 인용하고 있어.

- 독립적 사고

- 정서적 안정

- 인간과 조직행동양식에 대한 통찰력

 

보통 경영의 슈퍼스타가 기업의 가치를 극대화시키는 점에 대해 워런 버핏은 부정적으로 생각해. 슈퍼스타가 없을 때 잘 돌아가는 회사가 지속성이 강하기 때문이야. 각각의 직원들이 자신의 할 일과 임무를 잘 숙지하고 노력하는 회사는 변화에 잘 대응하며 지속적인 성장을 한다는 거야. 

이런 위대한 기업을 찾는 연습을 하며 아빠는 훌륭한 투자자가 되고 싶구나. 우리 민서, 명서도 이런 연습을 일찍부터 한다면 역사에 남는 기억될 투자자로 남을 거야. 기대할게 ㅎ

 

2022.12.25.15:57.... 민서는 자기 방에 명서는 엄마, 아빠와 산책할 준비를 하고 있을 때... 사랑하는 아빠가, 메리크리스마스^^